解密资本逻辑 造车新势力:颠覆or泡沫？

  　　 “我们完全看不懂。”在第七届中国电动汽车百人会论坛上，“首富园丁”、“中国民营海外上市之父”、汉德工业促进资本主席蔡洪平感慨，看不懂全球发生的革命性的估值变化。

  　　蔡洪平直呼看不懂造车新势力的市值。在过去的两周，埃隆·马斯克成为新世界首富，中国头部造车新势力蔚来汽车市值破千亿美元。凭什么造车新势力获得如此惊人的估值？相信每一位汽车行业人士，都在思索这个问题。1月17日，中国电动汽车百人会主办的《新能源智能汽车投资与创新论坛》上，与会嘉宾参与了这场深度讨论。

  世界正在被颠覆

  　　蔡洪平称，自己是在华尔街工作历史最长的、年纪最大的华人，如今离开华尔街，经历了在过去几十年轰轰烈烈的中国企业海外上市的时代，在资本市场也深有体会和感受。但是，这样里程碑式、革命性的颠覆，让他深为震撼，也表示看不懂。

  『汉德工业促进资本主席蔡洪平』

  　　日前，随着特斯拉股票再次上涨，埃隆·马斯克以1948亿美元的身价，登顶彭博亿万富翁指数，超越亚马逊创始人贝索斯成为世界首富。特斯拉股价飙升743%，马斯克身价也疯涨。彭博社报道，这是“世上最快的财富创造”。

  　　另一边，中国“电动三杰”也风声水起。2019年，李斌还是最惨的人。2020年，李斌变成了最爽的人。蔚来股价在2020年迎来暴涨，从2019年跌到不足2美元，一年内便上涨35倍。1月11日，蔚来市值突破千亿美元。另外两家，小鹏汽车和理想汽车一年内也分别上涨102%和75%。

  　　截止2021年1月15日，蔚来、理想、小鹏三家新势力市值超过1500亿美元，特斯拉市值超过7800亿美元。仅4家新造车企业，就创造了接近万亿美元的市值。而传统车企中，一直排名第一的丰田汽车，总市值才不过2000多亿美元。

  　　从市场占有率来看，特斯拉只有全球1%市场份额，其市值等于丰田、大众、通用、现代、宝马等6家公司的总和，而这些企业汽车总产销量占全球70%多。

  　　从利润率角度来看，造车新势力与传统车企不可同日而语。特斯拉目前利润率2.4%，如果扣除碳排放积分收入，利润率为-2.3%。小鹏汽车目前利润率甚至为-56%。而宝马汽车利润率为12.4%。

  　　可是这些因素完全不影响造车新势力的估值，连蔡洪平都感慨，100年的投行和投资理念在今天统统被颠覆。

  　　“传统车企PE计算。那么，丰田PS是1倍，特斯拉是22倍，小鹏是57倍，蔚来是38倍。”蔡洪平说。

  　　造车新势力在短短几年时间内，获得如此惊人的市值，难道整个投资界疯了吗？

  新势力凭什么获得高估值？

  　　几乎所有人都会追问造车新势力的投资逻辑与市场估值。那么，造车新势力高估值的原因有哪些？

  　　宏观上来看，新能源汽车巨大的市场空间，是造车新势力高估值的基础。中国发展研究基金会副理事长、国务院发展研究中心原副主任刘世锦分析了新能源汽车市场未来的发展趋势。

  　　第一，都市圈和城市群能够有力地带动汽车的需求；第二，基础产业效率提升，将降低汽车产业生产、使用的成本；第三，中等收入群体扩大是汽车需求消费增长的重要来源；第四，数字技术带动汽车走向电动化、智能化、共享化。

  『中国发展研究基金会副理事长、国务院发展研究中心原副主任刘世锦』

  　　峰瑞资本创始合伙人李丰从千人保有量以及国家能源战略角度，分析新能源汽车的未来增长空间。中国目前千人汽车保有量接近200辆，对照日本400辆千人保有量，中国未来汽车千人保有量很能翻番，总保有量从目前3亿辆提升至6亿辆。

  　　而从我国能源角度来看，目前我国石油对外依存度较高，从国家能源安全角度来看，发展新能源汽车的战略方向不会改变。“从中国智能手机市场过去20年发展经验，中国未来必然会在新能源汽车领域出现世界级品牌。”李丰说。

  『峰瑞资本创始合伙人李丰』

  　　但是，从宏观层面来考虑，还不足以说明造车新势力的高估值现像。蔡洪平则从四个层面进行深入探索。

  　　第一，成长性。蔡洪平认为，成长性确实说明了高估值合理，具备科技属性的造车新势力成长性性高达34%，而传统企业成长性不到3%，没有增长怎么有高估值？

  　　第二，革命性。新能源智能汽车能不能替代传统汽车？蔡洪平认为，“大部分观点都会是积极的。传统车不会完全消失，但是电动车未来占比一定超过50%，这将通过替代燃油车而获得。”

  　　第三，生产要素的根本性变化。蔡洪平表示，仅仅打出电动车概念，造车新势力估值不会那么高，最核心的问题是埃隆·马斯克为代表的这一代人，向大家展示了未来智能汽车所带来的巨大空间，“这是今天我们所有人没法想象的。”

  　　第四，中国要素。蔡洪平认为，中国市场巨大，当新兴产业和应用市场同时来到中国，这又是一个大的增长空间。

  是一个巨大的泡沫吗？

  　　2020年，特斯拉股价涨幅超过8倍，成为全球最有价值的科技型公司。而代表大盘的道琼斯指数、恒生指数、上证指数，分别只上涨了7.25%、-3.31%、14%。造车新势力们高估值，虽然存在着诸多合理性，但是“泡沫论“也此起彼伏。

  　　通俗解释，泡沫经济，指资产价值超越实体经济，极易丧失持续发展能力的宏观经济状态。由于缺乏实体经济的支撑，因此其资产犹如泡沫一般容易破裂，经济学上称之为“泡沫经济”。股市短期疯涨，市盈利急剧攀升，价格与价值严重背离，即产生股市泡沫。

  　　那么，新能源智能汽车市场是否存在着巨大的泡沫吗？

  　　“泡沫一定有，但是是合理泡沫。”蔡洪平认为，在这样充满混淆的、颠覆性的估值世界里面，凡是迎来新兴产业和新兴技术发展的时候，一定会有泡沫，但是属于合理泡沫，“我把这个泡沫叫作‘巨浪’”。

  　　蔚来资本管理合伙人余宁也认为，目前造车新势力估值不能简单理解为泡沫。相比于传统制造型汽车企业，造车新势力实质上属于科技型公司。制造型公司与科技型公司估值体系，有着本质的区别，制造型公司的业绩呈现线性增长形势，而科技型公司的未来业绩，如果达到临界点，将可能呈现出指数级增长。

  『蔚来资本管理合伙人余宁』

  　　不过，当下的造车新势力估值泡沫，并不一定是一件坏事。按照蔡洪平的观点，这有利于全球资本市场偏好集中于新能源汽车，同时有利于尽早对造车新势力形成统一的估值标准。

  　　更为重要的是，更多具备科技属性的造车新势力，要尽快利用现在的估值迷惑期，到资本市场完成融资，“A股能上就上，不能上去美国，但是不能只靠PPT，还有许多工作需要完成，要跟蔚来、跟小鹏进行对比。”

  　　当然，长期来看，新能源智能汽车市场估值泡沫终究会破灭。蔡洪平认为，造车新势力估值基础，未来仍将回到销售和税后利润，回到PE估值，资本一定会回到理性的阶段。

  编辑总结：

  　　造车新势力估值泡沫，究竟是好是坏？按照蔡洪平的观点，市场泡沫以后，或许有95%的企业都难以存活，只有5%的企业能留下来。但是，没有泡沫存在，就不可能通过资本市场孕育出新兴产业。